Cancelando el Balance. Todo lo que debes saber sobre finanzas personales. A cargo de Diego Costa García. Parte 10

AD 75/2018

5.2.   La industria: gestión activa vs pasiva.

Una vez tenemos nuestro ahorro a largo plazo, debemos invertirlo a largo plazo. Y el primer problema al que nos enfrentamos es el siguiente: un porcentaje altísimo de los fondos de inversión no baten a su índice de referencia[i].

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Figura 36 (Iván Martín – Value Investing: Invertir en empresas[ii])

Hemos visto que la industria la podíamos dividir en gestión pasiva (bajas comisiones) y gestión activa (altas comisiones).

Pues supuestamente, ese extra en comisiones que pagas si eliges gestión activa, debería verse justificado por una mayor rentabilidad. Es decir, la alternativa es comprar el índice y obtener la rentabilidad media pagando bajas comisiones; si pago más comisiones debe ser porque consigo más rentabilidad.

Pues no, en general, las comisiones de la gestión activa no están justificadas.

Piensa además, que las comisiones van a tener el mismo impacto en tu rentabilidad futura que los impuestos. Por ejemplo, un 2% de comisiones a 40 años te va a suponer ganar un 53% menos de lo que hubieras ganado, es decir, que si no hubieras pagado esas comisiones, tu patrimonio sería el doble.

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Figura 37 (Martín Huete – Las mentiras del Sistema. Usos y prácticas que perjudican al inversor.[iii])

Como se ha comentado antes y más a la luz de estos datos, la gestión pasiva con bajas comisiones es la mejor opción para aquel al que no le atrae el tema o no quiere complicarse demasiado.

Si aun así queremos complicarnos la vida y tratar de mejorar nuestra rentabilidad, deberemos poner cierto interés por nuestra parte y seguir los puntos marcados en el apartado 4.2.2.1 para realizar una buena due diligence de gestores activos.

Vamos de todas formas a diseccionar un poco más los datos para ver si podemos extraer alguna otra clave.

Hemos visto que la probabilidad de superar el mercado eligiendo un fondo de gestión activa al azar es del 10%. Pero, ¿qué pasa si filtramos un poco más?

Xavier Brun hace ese ejercicio[iv] para el caso de España en un periodo de 3 años y concluye que escogiendo al azar un fondo gestión activa NO BANCARIO la probabilidad de batir al índice ya supera el 50%.

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Figura 38 (Quiero invertir en bolsa a largo plazo ¿Contrato un fondo de gestión pasiva o uno de gestión activa? [v])

¿Y cómo explica Xavier este GAP entre bancarios e independientes? Pues por incentivos[vi].

De hecho, pone un ejemplo magnifico de lo que es un fondo independiente frente a uno que depende de un banco.

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Figura 39 (Quiero invertir en bolsa a largo plazo ¿Contrato un fondo de gestión pasiva o uno de gestión activa? [vii])

¿Se observa? Si los puntos están sobre la diagonal es que el fondo se comporta igual que el índice (¡porque tiene comprado el índice!): cuando el índice hace un +20% el fondo hace un +20%, cuando hace un -10% el fondo también. ¿Cuál dirías que es el fondo bancario?

El C, por supuesto. ¿Y qué activos crees que tiene dentro? ¿Podrías conseguir tú un comportamiento similar? ¿Sería complicado? ¿Crees que ese esfuerzo justifica un 2% de comisión?

Conclusión: Si no quieres líos, gestión pasiva. Y si vas a hacer un buen due diligence de gestores activos, buscar fuera del sector bancario sea seguramente una buena heurística.

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Figura 40 (Martín Huete – Las mentiras del Sistema. Usos y prácticas que perjudican al inversor.[viii])

Recursos

 

ANEXO: El mercado como heurística.

 

Una heurística[x] no es más que un método, un procedimiento, un algoritmo, que te permite resolver un problema. Por ejemplo…

¿Has oído hablar del problema del viajante[xi]? Es uno de los 7 problemas del milenio (P-NP[xii]) y su resolución está premiada con un millón de dólares (Derivando nos lo explica de forma sencilla[xiii] con un problema análogo).

En realidad, no es que esté premiado el hallar la solución concreta, sino más bien el método para hallarla, el algoritmo, la heurística. Si consigues encontrar un procedimiento de resolución de complejidad polinomial, enhorabuena, ¡eres rico!

El problema dice así: dada una lista de ciudades y las distancias entre cada par de ellas, ¿cuál es la ruta más corta posible que visita cada ciudad exactamente una vez y al finalizar regresa a la ciudad origen?

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Figura 41 (Traveling Salesperson Problem[xiv])

La dificultad, es que el número de combinaciones posibles aumenta exponencialmente a medida que aumenta el número de ciudades. Por tanto, parece ser que el algoritmo que ideemos para resolverlo también tardará exponencialmente más. Pero podemos tratar de encontrar heurísticas polinomiales (no exponenciales) y comprobar si nos llevan necesariamente a la solución correcta.

Por ejemplo, podemos empezar en una ciudad al azar y movernos a la ciudad más cercana. Desde esa segunda ciudad, movernos a la más cercana de las que no hayamos pasado. Y así hasta que hayamos pasado por todas.

Por desgracia, este método tan eficiente en términos computacionales no siempre arroja el camino más corto…

¿Por qué te cuento todo esto? Pues veras, aunque te pueda parecer un problema poco realista (y ciertamente lo es) y cosa de matemáticos; en realidad se da más de lo que puedas pensar.

¿Cuál es la trampa? Que en el mundo real no es tan importante encontrar el camino más corto. Es suficiente con encontrar el camino más corto posible en el menor tiempo posible. Es decir, encontrar la heurística optima, aquella que arroja la mayor esperanza de beneficio teniendo en cuenta los costes de análisis. De hecho, heurística suele emplearse para referirse a esos métodos que, optimizando el tiempo de procesamiento, no necesariamente van a arrojar la mejor solución posible. Mientras que algoritmo se suele reservar para aquellos métodos exhaustivos que sí devuelven la mejor solución, aunque sean muy costosos en tiempo.

Y este problema sí es extremadamente común en la naturaleza. La realidad es un conjunto de causalidades e interrelaciones muy complejas, inabarcables, y la acción humana no se centra en descubrirlas todas, sino en descubrir aquellas más fáciles y más útiles.

Por ejemplo, la evolución ha introducido en nuestro cerebro cantidad de heurísticas. Y lo digo con cierta connotación negativa, que no es que sean malas, simplemente son métodos eficientes que no siempre nos van a devolver la opción más correcta.

Pero es que, en la realidad, nunca ha sido importante encontrar la opción más correcta, esa solo Dios la conoce. Y si ante cualquier problema tuviéramos que pararnos hasta encontrar la opción más correcta posible, se hubiera extinguido el primer humano desde el momento en que tuvo que decidir si buscar comida hacia el norte o hacia el sur.

Esto no es más que una implicación del axioma de la acción humana introduciendo los costes de información en la ecuación.

Daniel Kahneman[xv] (en su libro Pensar rápido, pensar despacio) por ejemplo, distingue entre sistema 1 (rápido, eficiente, en paralelo, heurística: menor coste – peor resultado) y sistema 2 (lento, perezoso, en serie, algoritmo: mayor coste – mejor resultado), y aunque desconfío de las categorizaciones que pretenden trazar fronteras bien definidas, puede ser una buena lectura para profundizar.

¿Y qué tiene que ver todo esto con la bolsa? ¡Pues mucho más de lo que pudiera parecer!

La bolsa es el mecanismo principal a través del cual decidimos cómo empleamos nuestros recursos. Es decir, tenemos un problema: podemos emplear nuestros recursos de formas infinitas con resultados distintos. Parece obvio que no podemos analizar todas esas posibilidades de producción. También parece obvio que si no analizamos absolutamente nada el resultado será absolutamente malo. Por tanto, podríamos concluir que existe algo así como un óptimo eficiente, una heurística, un equilibrio entre razonablemente buenos resultados con razonablemente poco análisis.

Pues eso es justamente lo que intenta hallar la bolsa, el coste óptimo de análisis.

De hecho, podríamos decir que la bolsa es más que una heurística, es una heurística de heurísticas, una heurística al cuadrado si se quiere. Desde un punto de vista dinámico, su función principal no es encontrar las mejores posibilidades de producción; su misión principal es encontrar la propia heurística eficiente, el método de decisión óptimo para encontrar las mejores posibilidades de producción al menor coste posible.

¿Y cómo podemos relacionar esto con la gestión activa y pasiva? Veras, habrás notado que los costes computacionales de la heurística los podemos asimilar básicamente a las comisiones. Tú puedes ser un operador que dedique pocos recursos a la decisión y tendrás un resultado o puedes dedicar más recursos y tendrás otro.

Los estudios que he encontrado sobre gestión activa y pasiva no suelen dar demasiada información. Normalmente se dedican a medir medianas o distribuciones (cuántos fondos están por encima, cuántos por debajo…), pero no suelen dar intensidades (cuánto por encima o por debajo) ni medias (cuánto saca de media la gestión activa/pasiva).

Pero desarrollémoslo un poco teóricamente.

Nosotros tenemos un conjunto, el mercado, que sabemos que de media a largo plazo da un 7%. Dentro de ese conjunto hay un subconjunto (más grande o más pequeño, da igual) de gestión pasiva o indexada que, por definición, debe arrojar la misma rentabilidad que la media del conjunto, esto es, un 7%. Por tanto, el subconjunto restante, es decir ‘conjunto de mercado menos conjunto de gestión pasiva’ debe dar de media también un 7%.

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Figura 42 (elaboración propia)

Sin embargo, ni el inversor pasivo ni el activo recibirán un 7%. Hay que quitarle las comisiones.

La gestión pasiva tiene costes muy bajos, vamos a poner de media 0.1%. La gestión activa tiene mayores costes, pongamos de media un 2%.

Así, el inversor pasivo medio alcanzará una rentabilidad del 6.9% mientras que el activo una del 5%.

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Figura 43 (elaboración propia)

Hasta aquí, simple matemática.

¿Y qué desataría este resultado? Un proceso de fuga de dinero de la gestión activa a la pasiva.

Pero es que, según este desarrollo, da igual cuánto dinero haya en la gestión activa y cuánto en la pasiva, siempre el inversor activo medio conseguirá menor rentabilidad que el pasivo medio. Y no hay freno a esta fuga de dinero, no hay equilibrio posible, no hay óptimo. Da igual que solo quede en la activa Warren Buffett, lo hará peor que la media del mercado. El único equilibrio sería todo gestionado pasivamente, un sin sentido.

Este razonamiento me parece adecuado para aproximarse a entender como el mercado encuentra esa heurística óptima. No obstante, hasta aquí parece contraintuitivo, no nos devuelve ningún equilibrio. Debemos añadir algo más de complejidad. Veamos.

Empecemos viendo bajo qué condiciones el equilibrio sería ‘nada de gestión activa y todo de pasiva’. Se me ocurren 2:

  • Que la bolsa fuera un conjunto de activos cuyos precios se moviesen aleatoriamente. Es decir, que el tiempo dedicado a analizar un proyecto de inversión no nos aportase ningún conocimiento extra sobre su resultado o que, aportándonos un conocimiento extra, este no tuviera valor. Ejemplo: euromillones.
  • Que el que copia consiguiera alcanzar exactamente el mismo beneficio que el que descubre. Utilidad marginal constante o liquidez infinita. No se me ocurren ejemplos.

En el primer caso parece claro que el equilibrio optimo es no perder ni un segundo analizando los resultados potenciales de la decisión y simplemente elegir al azar. Sin embargo, la bolsa no funciona así, no es una lotería. El tiempo de análisis dedicado a decidir entre un proyecto que cava hoyos y los vuelve a tapar y otro que produce manzanas no es baldío, aporta valor, quizá no más que el propio tiempo que ha costado analizarlo, pero sí hace que decidas más correctamente.

El segundo punto es quizá el más interesante y el que va a sacarnos de este atolladero sin equilibrio aparente.

El que copia no puede alcanzar exactamente el mismo resultado que el que descubre. Simplemente no es posible un equilibrio así.

Primero porque en cuanto algo es descubierto de facto se están alterando las variables que produjeron esa oportunidad. En cuanto una oportunidad es aprovechada en un mundo finito, dicha oportunidad deja de existir. Podrá haber una parecida, pero no será la misma.

Y segundo, porque, aunque fuera posible encontrar sistemas en los que descubrir y copiar arrojasen el mismo resultado (como pudiera pensarse del mercado de las ideas), dicho punto no sería un equilibrio. El incentivo a descubrir una protección para lo descubierto empujaría al sistema en una nueva dirección.

Entonces, revisemos nuestro razonamiento:

  1. El conjunto del mercado da de media un X%.
  2. La gestión pasiva, dado que se indexa, consigue de media ese X%.
  3. Por tanto, la gestión activa también consigue de media un X%.
  4. Al restar comisiones, resulta claramente preferible la heurística de 0 coste de análisis.

Si pensamos que el conocimiento se puede conseguir y mejora la esperanza de la decisión, y entendemos que no es posible que el que copia consiga exactamente la misma rentabilidad que el que descubre; el punto 2 se cae y con él todos los posteriores. La gestión pasiva no puede alcanzar la rentabilidad media de todo el conjunto.

Y no puede como digo, porque la utilidad marginal siempre es decreciente[xvi]. Cuando alguien descubre y aprovecha una oportunidad empleando un medio para satisfacer un fin, empleará el medio más adecuado disponible para satisfacer el fin más valorado. El copiador que pretenda emularle empleará como mucho el segundo medio más adecuado para satisfacer el segundo fin más valorado y su beneficio no será el mismo (dado que el primer medio ya ha sido gastado y el primer fin satisfecho). Cuando una empresa entra en un sector el beneficio se reduce: aumentan los costes y se reducen los ingresos. También podemos observar este efecto en el precio de cualquier bien (incluidas las acciones).

Cada agente valora el bien con una intensidad y está dispuesto a comprarlo a un precio y a venderlo a otro. Todos los bienes terminan en manos de aquellos que más los valoran. Y el precio no refleja más que el último intercambio efectuado. El comprador y el vendedor marginal forman el bid y el ask y en medio queda el spread.

Por cierto, estas valoraciones pueden cambiar bruscamente sin que haya ningún cruce, ningún intercambio. Por eso los stop loss no son capaces de protegerte en el momento en el que más útiles serían.

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Figura 44 (elaboración propia)

Si yo descubro una oportunidad en este bien y compro 3 unidades a un precio de 101, cualquiera que pretenda comprar después que yo solo podrá comprar a 102.

Se podría argumentar que uno compra a 101 pero eso implica que alguien vende a 101. Y ese vendedor no puede ser dinero pasivo si consideramos que no hay flujos de entrada ni salida de bolsa.

Me parece un argumento correcto. Si solo existieran los activos del IBEX 35 y el empleo de esos recursos no variase, efectivamente uno podría comprar el Ibex sin mirar y alcanzar ese 7%. Pero en el momento en el que introducimos en la ecuación que se descubren mejores formas de emplear esos recursos, ya no puede alcanzar la rentabilidad media del índice simplemente comprando y olvidándose, debe reponderar, comprar lo nuevo que entra y vender aquello que sale, suscribir nuevas OPV’s (oferta pública de venta) y acudir a OPA’s (oferta pública de adquisición), cobrar dividendos y suscribir ampliaciones de capital… y en el momento en que eso ocurra, sí estará expuesto a la utilidad marginal decreciente.

Y esto es más realista cuando introducimos que sí existe ese flujo de entradas y salidas. Mientras que la gestión pasiva tiene todo en los activos del mercado, la gestión activa tiene un activo extra: la liquidez. Para no ser ambiguo, me refiero al cash, a los euros.

Pensemos además que no existe algo así como un índice mundial. Existen muchos, muchos activos, más o menos alejados del consumo, más o menos arriesgados, y unos cotizan y otros no. Cualquier división arbitraria que hagamos entre ellos, va a ser eso, arbitraria. Entrarán y saldrán activos de nuestro conjunto constantemente. ¿Y por qué? Porque se descubrirán nuevas oportunidades.

Y no solo eso. Si al final la bolsa, entendida como el agregado de los flujos planificados de producción, debe adaptarse al agregado de los flujos deseados de consumo en los distintos plazos; las oportunidades pueden surgir tanto por la parte del activo (empleo de recursos más eficiente) como por la parte del pasivo (cambios en los deseos de consumo).

Pensemos en un emprendedor, hace un business plan y se lanza a la piscina. Llega un business angel, analiza el proyecto y concluye que es una gran oportunidad. Le compra una participación al emprendedor y el emprendedor ha dado un pelotazo. El business angel impulsa el proyecto y lo saca a bolsa, esto es, se lo vende a los gestores activos. Ha dado él también un pelotazo. Un gestor activo descubre que el proyecto sigue siendo una gran oportunidad y compra introduciéndolo así en los criterios de capitalización del índice. Finalmente compran el proyecto los inversores pasivos.

Tanto el emprendedor como el business angel, el gestor activo y el inversor pasivo han ganado dinero. Pero no han tenido la misma rentabilidad ni los mismos costes de análisis. Los primeros en descubrir la oportunidad han tenido rentabilidades más altas porque han comprado primero.

Si estas dinámicas se detuviesen, es decir, si hubiéramos alcanzado algo así como la cima del conocimiento, nunca tuviésemos que trasladar factores marginales a otra rama de producción, conociéramos perfectamente los beneficios futuros y todos activos estuvieran correctamente valorados; sí dejaría de ser útil el coste de análisis y todo sería gestión pasiva.

En el momento en el que esto no es así y probablemente nunca lo sea, ya debe aceptarse que algún coste de análisis aporte valor extra. ¿Cuánto? Pues efectivamente eso dependerá del valor marginal que aporten las oportunidades que sea posible descubrir con esos recursos dedicados a análisis y de los costes de oportunidad de esos recursos.

Así que no, la gestión pasiva no es más rentable por naturaleza que la gestión activa. Ambas tenderán a arrojar, ex-comisiones, la misma rentabilidad media para el inversor.

Lo anterior no quita que el mercado nunca está en equilibrio y, por tanto, puede encontrarse en un momento en el que se dediquen demasiados recursos a analizar o demasiado pocos (además de otro tipo de ineficiencias).

De hecho, cabe realizar este mismo razonamiento desde el punto de vista del inversor. Si un inversor ha decidido invertir a través de un fondo de gestión activa, ¿cuánto valor aporta su trabajo de análisis?

Es decir, ¿crees que alcanzarán la misma rentabilidad media los inversores activos que hayan dedicado 100 horas a escoger su gestor que los que hayan dedicado 1 hora? Desde luego que no, y lo que deberían hacer los que quieran dedicar 1 hora (porque su coste de oportunidad es grande) es irse a la gestión pasiva.

Y esto me lleva a la última reflexión que quería aportar. Como he dicho antes, no me gustan las categorizaciones con fronteras cerradas. Dividir el mercado entre gestión activa y gestión pasiva me parece un error. ¿Dónde categorizas por ejemplo una gestión siguiendo el criterio de Joel Greenblatt[xvii]? Veo más adecuado entender una escala continua, en un extremo poner el ‘elegir al azar’, y en el otro ‘no actuar por dedicar todos los recursos a analizar’. Es decir, actuar con conocimiento 0% vs actuar con conocimiento 100%. Ambos, extremos utópicos de una continuidad sobre la que se distribuyen los agentes reales.

Esto además lo podríamos pintar en un par de gráficas: cómo afecta a la esperanza matemática disponer de más conocimiento y cuánto nos cuesta adquirir más conocimiento. Podría ser algo así:

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Figura 45 (elaboración propia)

La línea roja representa cuánto cuesta adquirir conocimiento mientras que la azul refleja el ingreso esperado al decidir con un conocimiento. Así que tenemos toda la zona verde para explotar oportunidades.

Si por ejemplo la gráfica anterior se refiriera a un examen que tenemos la semana que viene, la interpretaríamos así. Siguiendo la línea azul, si vamos al examen sabiéndonos el 0%, sacaremos un 0, si vamos sabiéndonos el 50%, sacaremos un 70 y si vamos sabiéndonos el 100% sacaremos un 100. Por el otro lado la línea roja, sabernos un 0% nos cuesta 0 horas de estudio, el 50% nos lo sabemos en 3 horas y necesitaríamos la vida entera para alcanzar el 100%.

Para determinar el área verde, necesitaríamos conocer cuál es nuestra valoración de las horas de estudio en términos de puntuación de examen, o lo que es lo mismo, el coste de oportunidad de la hora de estudio (dedicada quizá a estudiar otro examen).

Pero volviendo a la bolsa, la segunda gráfica la podríamos interpretar como la distribución del volumen de activos gestionados con distintos niveles de conocimiento tal que igualen la rentabilidad.

Si en algún momento una de las barras se reduce mucho, los que operen en ese nivel de conocimiento verán incrementadas las oportunidades que son capaces de descubrir y aprovechar. Y al revés, si una de las barras crece mucho, no todos los que estén operando en ese nivel de conocimiento podrán ver satisfechas sus expectativas. Se ve así que inmediatamente surgirían los incentivos (vía subidas de costes y reducción de ingresos) para volver al equilibrio.

Además, este sistema es dinámico, jamás está en equilibrio, y dentro de cada barrita hay una tensión constante para seleccionar a los mejores decisores.

Al final cada agente cumple su papel. Y el inversor debe cumplir también el suyo. Un inversor que no quiera o no sea capaz de distinguir a los mejores gestores activos de los peores, será expulsado de esa parte del mercado. Y un inversor que sí sea capaz se verá recompensado.

Es decir, un inversor que sea capaz de descubrir los desequilibrios en las barritas o simplemente contribuir a ese proceso de selección de gestores, alcanzará una rentabilidad extra en compensación de ese esfuerzo analítico.

No estoy diciendo que todo inversor deba hacerlo, no es fácil y no todo el mundo tiene el mismo coste de oportunidad. Para muchos inversores lo mejor sería que entendieran su papel pasivo y dedicaran sus esfuerzos analíticos al plano estrictamente productivo.

Sin embargo, leyendo foros y comentarios, resulta curioso observar como muchos inversores con conocimientos avanzados y capaces de destacar escogiendo gestores por encima de la media, renuncian a monetizar ese análisis erigiendo el estandarte de la gestión pasiva, cuando son justamente ellos el típico gestor activo que incurre en costes de análisis sin ser capaz de conseguir una rentabilidad extra que los justifique. Se quejan de los bancos por cobrar un 2% de comisión comprando el índice y, sin darse cuenta, están ellos haciendo exactamente lo mismo.

Así que, como conclusión, y como no sé qué tipo de inversor eres tú querido lector, te lanzo una pregunta válida para ambos tipos. Según tú respuesta, espero escojas la opción adecuada (¡pero sobre todo no pases por el banco!).

¿Tienes conocimiento, aptitud y actitud para ser capaz de seleccionar a alguien (gestor) o a algo (activo) por encima de su media?


Referencias Bibliográficas

[i] Iván Martín – Value Investing: Invertir en empresas

https://youtu.be/4ggntbps1no?t=4m44s

[ii] Iván Martín – Value Investing: Invertir en empresas

https://youtu.be/4ggntbps1no?t=4m44s

[iii] Martín Huete – Las mentiras del Sistema. Usos y prácticas que perjudican al inversor.

https://youtu.be/_VSgTb7z9-k?t=23m57s

[iv] Quiero invertir en bolsa a largo plazo ¿Contrato un fondo de gestión pasiva o uno de gestión activa?

https://youtu.be/coFGuXc7NCI?t=25m57s

[v] Quiero invertir en bolsa a largo plazo ¿Contrato un fondo de gestión pasiva o uno de gestión activa?

https://youtu.be/coFGuXc7NCI?t=25m57s

[vi] Quiero invertir en bolsa a largo plazo ¿Contrato un fondo de gestión pasiva o uno de gestión activa?

https://youtu.be/coFGuXc7NCI?t=31m54s

[vii] Quiero invertir en bolsa a largo plazo ¿Contrato un fondo de gestión pasiva o uno de gestión activa?

https://youtu.be/coFGuXc7NCI?t=29m51s

[viii] Martín Huete – Las mentiras del Sistema. Usos y prácticas que perjudican al inversor.

https://youtu.be/_VSgTb7z9-k?t=1m20s

[ix] Rentabilidad de los Fondos de Inversión en España. 1999-2014

https://invertirenvalor.com/wp-content/uploads/2017/12/Paper-Fondos-Espan%CC%83a.pdf

[x] Francisco Capella – Psicología y economía (Behavioral economics)

https://youtu.be/n1y0Ia7R46g?t=22m4s

[xi] Problema del viajante

https://es.wikipedia.org/wiki/Problema_del_viajante

[xii] Problemas del milenio: P versus NP

https://es.wikipedia.org/wiki/Problemas_del_milenio#P_versus_NP

[xiii] El problema de las 1000 reinas. ¡Un millón de dólares en juego!

https://youtu.be/WOZ4wDt-iYA

[xiv] Traveling Salesperson Problem

http://www.cs.princeton.edu/courses/archive/fall10/cos126/assignments/tsp.html

[xv] Francisco Capella – Psicología y economía (Behavioral economics)

https://youtu.be/n1y0Ia7R46g?t=7m56s

[xvi] Día 11 (vídeo 5) – La Ley de la Utilidad Marginal (2) – Enunciado

https://www.youtube.com/watch?v=UyMJovVgNd8&list=PLSKbCQY095R4jp6PoFulCDLYIzzdbD1DI

[xvii] Magic Formula Investing Stock Screener

https://www.magicformulainvesting.com/


Diego Costa Garcia

 

Autor: Diego Costa García

Formación: Master en Value Investing de OMMA

Cargo profesional: Middle Officer en azValor Asset Management

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